Mayo nos recordó los problemas económicos y financieros que reveló la crisis financiera, y las profundas secuelas que dejó la peor crisis de los últimos 60 años en los países del Viejo Continente. Durante 2009 la zona del Euro presentó una profunda recesión con una caída de su producto de un 4,1%, con un colapso en su sistema bancario que implicó la intervención del Estado con costos para el erario fiscal, y un alza del desempleo de dos puntos, llegando a 9,4 en el 2009 y proyectándose a 10,1% para el presente año. La crisis forzó a los países europeos a implementar enérgicas políticas fiscales y recortar la tasa de interés del BCE en tres puntos. La expansión monetaria y fiscal permitió sortear la crisis, pero aumentó peligrosamente el déficit y la deuda fiscal. El déficit del área Euro alcanzó nada menos que un 6,3% el 2009 y se proyecta un 6,6% para este año. Con esto la deuda pública crece más de 15 puntos del PIB, y se proyecta que llegue a 97% del PIB en el año 2011. Ni países como Francia se escapan a esta situación (deuda 99% del PIB en el 2011). La percepción de riesgo de la deuda está fuertemente influenciada por las proyecciones de crecimiento y por los déficit fiscales que arrastra cada país. Grecia presenta el panorama más crítico con un déficit fiscal de 13,5% del PIB el 2009 y una proyección para este año de un 8,1%. A esta necesidad de financiamiento corriente, se suma una deuda pública inicial de más de 100% del PIB y un calendario de fuertes amortizaciones para este año. Portugal y España también presentan una situación delicada, por sus altos déficit fiscales y bajas proyecciones de crecimiento. SPREAD DE BONOS Desde hace tiempo a la fecha el mercado está castigando la deuda de estos países. El spread de sus bonos sobre la deuda pública alemana ha llegado a niveles nunca antes vistos. El bono griego se está transando con un castigo de casi 6% y el portugués con un castigo de un 2,3%. En julio del 2007 ninguno de estos países tenía un castigo superior a los 300 puntos bases. Para superar la crisis fiscal, los países están tomando políticas fiscales contractivas. Grecia, al igual que Italia, cortará su gasto fiscal, aumentará los impuestos y recortará el salario de los trabajadores públicos. Por su parte, España acaba de aprobar recortes presupuestarios y una rebaja salarial de un 15% a la mayoría de los empleados públicos. Estas medidas se adoptan en un ambiente de fuerte tensión social y de un bajo crecimiento.La Eurozona crecerá sólo un 1,2% este año, cifra inferior al crecimiento de más de 3% de EE.UU., Japón y Canadá. La crisis griega y los problemas de la han puesto de manifiesto los problemas inherentes del Euro. En primer lugar, los países de la Eurozona son muy diferentes y reaccionan de distinta forma a diferentes shocks tanto internos como externos. Por este motivo, la política del Banco Central Europeo no puede adaptarse a la situación específica de cada país. Grecia preferiría enfrentar esta coyuntura con una política monetaria más agresiva. De esta forma, reduciría los salarios vía inflación y devaluaría su tipo de cambio con el consiguiente efecto reactivador. Por su parte, países con una mayor reputación y cuentas fiscales ordenadas no están dispuestos a tener una mayor inflación. Segundo, al lanzarse el Euro en 1999, los países dejaron de tener un tipo de cambio que reflejara la evolución de su productividad, así como el manejo de su déficit fiscal. Un país, al volverse menos productivo, presiona una depreciación de su moneda, la cual en la Eurozona sólo se puede lograr a través de una caída de los precios. Por su parte, un mayo gasto fiscal no se puede reflejar en el tipo de cambio y sólo lo hace parcialmente en la tasa de interés, lo cual facilita el sobre-endeudamiento. En 1999, los países menos desarrollados de la Eurozona pudieron acceder a menores tasas, lo que facilitó un aumento excesivo de su deuda pública. Sólo la crisis actual develó el riesgo de esta deuda, el cual se tradujo en un alza de los Spreads. PROBLEMAS DE ADN Los problemas enunciados están en el ADN de las uniones monetarias. La teoría, y la experiencia de EE.UU., muestran que los países miembros de una unión monetaria, como el Euro, deben presentar similares características y estar expuestos a similares shocks, de forma de requerir la misma reacción de la política monetaria. Debe existir flexibilidad salarial e integración de los mercados laborales, de forma de absorber los shocks específicos de un país vía ajustes salariales y movimientos de la fuerza laboral. Y estos ajustes deben ser complementados con reasignaciones fiscales entres los diferentes países miembros. La Eurozona no cumple a cabalidad con estas características. En particular, con un mecanismo preestablecido de reasignación de recursos, lo que presiona la unión monetaria, especialmente en períodos de crisis como el actual. Para algunos países la crisis aumentó los costos de pertenecer al Euro y, por ende, los incentivos a abandonarlo. Esta incertidumbre reduce la demanda por Euros. Por otra parte, la alta dispersión de spreads que mostraron los instrumentos financieros de los países miembros puso en evidencia que éstos no eran perfectos sustitutos y, por lo tanto, que su liquidez era menor. Al reducirse la liquidez se incrementa el costo de realizar coberturas cambiarias, con lo cual aumentan los costos del comercio. La crisis golpeó fuertemente a Europa y a su moneda común. La magnitud de las secuelas aún son inciertas.