26 de Julio de 2011

La crisis griega

Manuel R. Agosin Decano de la Facultad de Economía y Negocios Universidad de Chile Julio 2011

La crisis de las finanzas públicas griega está deviniendo en tragedia. Por largos años, sucesivos gobiernos griegos lograron engañar a sus socios en la zona euro y a Eurostat, la agencia encargada de compilar estadísticas de los países miembros de la Unión Europea, maquillando sus cifras de finanzas públicas y haciendo oídos sordos al hecho de que el país estaba sobrepasando con creces los límites autoimpuestos por los miembros de la Eurozona con respecto a su déficit fiscal y a su nivel de deuda pública (un máximo de 3% del PIB para el primero y 60% del PIB para el segundo). Como si esta situación no bastase, a partir de mediados de 2008 sobrevino la crisis financiera internacional, la cual tuvo efectos desastrosos para la demanda interna y el empleo en todo el mundo desarrollado. Esto no hizo sino ahondar el problema fiscal griego, lo que redundó en que el Gobierno de Grecia debió recurrir en forma creciente a los mercados de capitales internacionales para financiar sus déficits y enfrentar los vencimientos de sus bonos. El efecto: un fuerte aumento en la prima de riesgo soberano griego, de 1% a fines de 2007 a entre 14% y 15% en días recientes. Los economistas llamamos a esto un juego de Ponzi. Para que un agente endeudado pueda eventualmente pagar sus deudas, debe generar excesos de ingresos sobre gastos, luego de pagar los intereses sobre la deuda existente. Esto es tan cierto para los gobiernos como para la empresas o los hogares. A no ser que el gobierno recurra al Banco Central y le pida prestado a éste en lugar de a inversionistas privados. En un país con un Banco Central, esto resultaría en la monetización de la deuda y, probablemente, en inflación futura. Pero Grecia no tiene esa vía de escape, porque comparte su Banco Central con todos los países del euro y ese banco ni siquiera está en Grecia, sino en Frankfurt. Para colmo de males, Alemania (quizás junto a Francia) domina el Banco Central Europeo, y le tiene una alergia histórica a la inflación. El BCE ha estado comprando bonos griegos (e irlandeses, portugueses, belgas y españoles), pero lo ha hecho en forma más que circunspecta. Grecia tampoco tiene la salida de la devaluación (o de dejar que el mercado deprecie su moneda) para compensar por la vía del estímulo a las exportaciones el efecto recesivo del ajuste fiscal, porque, nuevamente, no tiene moneda propia. La única salida para recuperar competitividad es que los salarios nominales en Grecia bajen sustancialmente y eso es políticamente inviable y económicamente difícil de lograr. ¿Ajuste fiscal o cesación de pagos? La deuda pública griega este año alcanzará al 150% del PIB. Un cálculo sencillo (asumiendo conservadoramente escenarios de crecimiento como los que proyecta la OCDE y tasas de interés bastante más bajas que las de los rendimientos actuales de los bonos griegos) nos muestra que para devolver el nivel de deuda a PIB a la meta de Maastricht (60% del PIB) en 2030, ¡Grecia tendría que generar un superávit fiscal primario (sin incluir intereses sobre la deuda) de 10% del PIB todos los años desde 2012 hasta 2030! Esto se compara con un déficit fiscal primario que se estima llegará a 1% del PIB en 2011 (sin incluir un 6% adicional en intereses). En otras palabras, el ajuste en términos de recortes de gastos o aumentos de recaudación tributaria deberán ser aproximadamente 11% del PIB, y éstos deberán mantenerse por 18 años. ¿Puede uno culpar a los ciudadanos por oponerse? En estos días se está discutiendo un desembolso de apenas €12 mil millones, del rescate inicial de €110 mil millones, que se ha hecho contingente a la estricta aplicación de un programa de ajuste y privatizaciones de empresas públicas. Además, ya se habla de un segundo mega rescate de Grecia, luego de que el primero no fuera suficiente para devolver la confianza de los mercados financieros en el país, al no poder éste cumplir a cabalidad con los compromisos fiscales que asumió. La troika de acreedores públicos internacionales (la Unión Europea, el Fondo Monetario Internacional y el Banco Central Europeo) han vuelto a insistir en que dichos ajustes deben cumplirse. Fuera de las demoras en salir al paso de la crisis, los líderes europeos se han dado el lujo de continuar discutiendo si los acreedores privados de Grecia deberían participar de algún modo en el rescate a través de rollovers voluntarios o forzados. Cualquier canje de deuda involuntario sería, de hecho, una cesación de pagos, con consecuencias imprevisibles para la Zona Euro como un todo. Déjà vu Con Grecia, los latinoamericanos tenemos una sensación de déjà vu. Durante la crisis argentina de 2001, el FMI insistió también en un ajuste fiscal de proporciones (algo que parece ser un reflejo condicionado de los organismos multilaterales). Ello no hizo más que ahondar la depresión y dificultó el ajuste fiscal, ya que los ingresos fiscales continuaron cayendo. Una lección que Keynes nos dio hace 75 años, pero que no hemos terminado de aprender es que un ajuste fiscal en medio de una depresión es un espejismo imposible de lograr y que retrocede de nuestro alcance en la medida que se crea ir avanzando hacia él con recortes de gastos y aumentos de impuestos. Si Grecia cae en cesación de pagos, además del riesgo de contagio hacia todo el sistema financiero internacional, los primeros en sufrir serán los bancos europeos, incluyendo los griegos, que tienen muchos bonos griegos en sus carteras. Entonces, en lugar de rescatar a Grecia, los líderes europeos se verían en la necesidad de efectuar un segundo rescate bancario (el primero tuvo lugar, recuérdese, luego de la crisis financiera de 2008-2009). La enseñanza de todo este enredo es que el proyecto de la Unión Europea de avanzar en la integración económica está incompleto. Como mínimo, los organismos europeos deben tener mucho más poder de fiscalización de las finanzas públicas y mercados financieros nacionales. Para que el proyecto europeo tenga éxito, la UE debe avanzar hacia elementos de una política fiscal común. Una posibilidad interesante sería la creación de un eurobono emitido por el mecanismo de estabilidad financiera recientemente creado por la UE y que los tenedores de bonos de países individuales tengan la alternativa de canjear estos últimos por el eurobono al descuento que determine el mercado. Pero debe correr bastante agua bajo el puente hasta que los países que llevan la voz cantante (Alemania y otros países del norte de Europa) lleguen a aceptar una solución de este tipo.

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